【原创】中证金葵花：距央行重启正回购操作渐行渐近！

发布者:研究部 来源:中证金葵花研究部

       春节后，央行公开市场货币政策操作发生变化。继春节前上调中期借贷便利（MLF）利率后，2月3日又上调了逆回购与常备借贷便利(SLF)利率。

       市场将央行公开市场货币政策操作的这一变化解读为变相“加息”。笔者认为，央行实际上已经开启了“加息周期”，这一方面是对市场进行预期引导，另一方面也是为接下来收紧市场流动性做准备。

       同时，截至2月9日，央行已经连续5日暂停公开市场操作逆回购操作。央行对此解释是，随着现金逐渐回笼，目前银行体系流动性总量处于较高水平。

       事实确实如此，虽然本周每日都有大量的逆回购到期，其中，2月6日、7日、8日和9日和10日分别为1500亿元、1200亿元、1250亿元、1500亿元和800亿元，但是市场流动性并没有出现较为明显的紧张。

       在连续暂停公开市场逆回购操作之后，笔者认为央行将很快大概率重启正回购操作以逐步收紧市场流动性，以配合接下来稳健中性货币政策的实现。

       从政策传导来看，连续暂停逆回购操作后，上海银行间同业拆放利率（Shibor），隔夜、1周、3周等中短期限Shibor涨跌互现，3个月、6个月、9个月与1年等长期限Shibor出现上涨。短期限Shibor表现平稳，说明市场流动性总量较为充裕，而中长期限Shibor的上涨一定程度是对政策操作变化的自我修正。

       因此，我们可以这样认为，春节后央行上调逆回购与常备借贷便利(SLF)利率，并在公开市场连续暂停逆回购操作，很大程度上顺应了市场资金面变化。这也说明央行在调控短期市场流动性工具选择方面，越来越精准。

       与2016年完全不同，笔者认为在2017年，市场流动性将整体变得充裕，短期资金价格将大概率很快普遍下跌。此时，央行适时重启正回购操作，收紧和调控短期市场流动性就成为一种必然。

       而经济系统越来越强化的通胀预期，以及为了对冲美联储加息和跨境资金外流，则在另一个维度上要求央行进入加息周期，或者在预期管理上对市场进行引导。

       关于2017年的市场资金面，我们还是要从2016年分析说起！

       2016年，市场流动性较为紧张，甚至被形容为钱荒2.0。对此，央行并没有采取降准操作，而是在公开市场通过7天、14天与28天的逆回购操作进行调控。同时，通过中期借贷便利和常备借贷便利对金融机构进行定向输血。事实证明，央行的工具选择极为有效。

       造成2016年市场流动性紧张的因素主要有三个方面。

       第一，房地产市场疯狂上涨，巨量住房信贷爆发对资金面形成了极大冲击。根据央行统计数据，2016年全年人民币房地产贷款增加5.67万亿元，同比多增2.08万亿元，增量占同期各项贷款增量的44.8%。其中个人购房贷款增加4.96万亿元，同比多增2.31万亿元。

       第二，人民币兑美元出现较大贬值，外汇储备规模持续降低造成外汇占款减少，而央行并没有通过降准进行对冲。

       第三，全年大宗商品疯狂上涨，吸纳很多市场资金。

       步入2017年，我们发现影响2016年市场流动性的第一条与第二条因素已经发生改变。虽然说基建投资将接力地产成为信贷资金的主要投放点，但是短时间内还是很难弥补这个缺口。资本项目外汇管制加强将很大程度上稳定住跨境资金流动。唯一可能继续大概率影响市场的就是大宗商品。

       通过以上三点，我们可以看到，银行系统的资金供给与全社会的资金需求在2017年发生了改变，显然需求被明显压缩了。此时，流动性供给过剩必然带来资金价格的下跌。在此背景下，2017年，全社会的资产荒局面将向深度演化。

       对于投资者来说，笔者认为通胀将可能成为影响他们财富的主要因素。投资者要做的是，应提前通过合理的资产配置，力争锁定收益，进而跑赢通胀。